Update Macro: Junho

No fechamento do mês de aproveitamos para comentar temas importantes relacionados a revisões e leituras de indicadores como PIB e inflação, além de atualizarmos sobre o ambiente de mercado e as expectativas para a próxima janela de resultados corporativos, a qual se iniciará agora em julho.  

Início do Verão e Expectativas de Mercado

Após uma rodada de dados econômicos interessante divulgada durante mês de junho, observamos um ligeiro aumento das incertezas sobre como a economia americana irá se comportar adiante, além de como as políticas monetária e fiscal poderão reagir ou liderar os mercados, e, claro, começamos a notar os impactos da próxima corrida presidencial. Mesmo assim, os principais índices de ações dos EUA continuam subindo para as máximas históricas. A expansão de múltiplos pode ter sido a principal causa dessa alta durante o mês, conforme as taxas de juros caíram junto com a deterioração dos dado econômicos e revisões negativas de crescimento, indiretamente as ações se valorizaram, principalmente as maiores ações que fazem parte do índice. Isso significa indiretamente que os investidores estão dispostos a pagar mais por cada dólar de lucro das ações das empresas que compõem os principais índices americanos.

Sob a ótica dos últimos 100 anos, a relação preço/lucro (P/L) futura do S&P500 está agora em torno do percentil 90%, o que significa que os preços das ações estão muito altos do ponto de vista das expectativas de lucratividade. O fato dos preços estarem altos sugere que os compradores não estão preocupados com os riscos que poderão surgir caso o crescimento econômico, inflação ou mudanças nas políticas monetária ou fiscal decepcionem durante o segundo semestre do ano. Isso significa que não há muito espaço para erros. Uma boa ilustração do contexto mencionado é a opinião que a Morgan Stanley, por exemplo, divulgou em um de seus relatórios durante o mês de junho, onde mencionava que a expectativa de aumento de lucros era de cerca de 8% para o ano, no entanto, o S&P 500 já subiu mais de 15% até agora, e estamos apenas entrando no segundo semestre. Possivelmente, durante o mês de junho, dados recentes sobre a inflação deram aos investidores uma visão "Goldilocks" de um pouso suave.

O consenso de analistas aponta certas razões para acreditarmos que as ações podem continuar a subir nos próximos meses. O crescimento global, por exemplo é uma, o mesmo mostra sinais de recuperação com um aumento na produção de manufatura e industrial a nível global. Entretanto, invertendo o que aconteceu no ano passado, ao passo que a indústria e manufatura começam a dar sinais de recuperação, notamos em paralelo uma desaceleração nos serviços voltados para o consumidor.  

Os mercados, pelo menos no curto prazo, indicaram um otimismo conforme a inflação não mostrou sinais de reaceleração no último mês. Além disso, o investimento fiscal contínuo ainda atua como um vento favorável para a economia (pelo menos do ponto de vista de leitura de PIB). Condições financeiras acomodatícias continuam a apoiar os mercados, mesmo em um ambiente de taxas de juros mais altas e mesmo a um ritmo menor que o observado no início do ano.

Mesmo com um ambiente melhor do que o esperado até aqui, os riscos financeiros e políticos estão crescendo, aumentando as incertezas macroeconômicas e políticas, a complacência atual é elevada e as avaliações atuais necessitam de atenção. O debate atual nos parece agora estar dividido entre as chances de um cenário de "pouso forçado", onde surgem preocupações sobre o consumidor de renda média a baixa, que esgotou todas as suas economias, e um cenário "sem pouso", onde os gastos corporativos em IA generativa, centros de dados, infraestrutura da rede de energia e cadeias de suprimentos desglobalizadas impulsionariam o crescimento da economia dos EUA.

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O VIX e a relação put/call das ações ilustram a complacência observada nos mercados. O VIX no final de junho fechou abaixo de 12,5, um dos níveis mais baixos desde 2017. Com um valor de 0,7, a relação put/call também está abaixo da norma, o que significa que os investidores estão mais preocupados em comprar calls do que puts.  

A complacência, a incerteza econômica e os valuations altos podem não ser tão alarmantes de forma individual, mas quando observados em conjunto, formam uma combinação muito perigosa e deixam quase nenhum espaço para falhas à frente. O Goldman Sachs disse em 21 de junho que o número de apostas baixistas na média das ações do S&P 500 caiu para um nível que não era visto há quase vinte anos.

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Dados Econômicos Trimestrais e Inflação

Sobre a Revisão do PIB:

A terceira e possivelmente última estimativa para o crescimento do PIB real do primeiro trimestre (Q1) pelo Bureau of Economic Analysis (BEA) foi publicada durante a última semana de junho. A taxa de aumento projetada do PIB do primeiro trimestre (Q1) diminuiu de 1,6% para 1,3% após a penúltima revisão, já na terceira e última revisão a taxa voltou a aumentar para 1,4% anualizado. Dos fatores que mais ajudaram positivamente, o crescimento em gastos de infraestrutura e do governo chamaram a atenção, a fraqueza no crescimento da renda disponível e uma queda na poupança em todas as revisões foram os pontos mais preocupantes para o futuro.  

As revisões dos gastos do consumidor, renda pessoal disponível e lucros corporativos foram negativas durante cada uma das reviões fornecidas, a última revisão deixou no ar novas perspectivas mais negativas sobre a economia americana. A taxa de crescimento do primeiro trimestre do ano indica um desenvolvimento econômico lento.

Um dos principais elementos do PIB, o gasto do consumidor, mostrou uma mudança negativa clara. O gasto do consumidor foi revisado para baixo para 1,5% (saar), o mesmo inicialmente projetado para subir a 2% anualizado. Isso se encaixa na desaceleração esperada do gasto do consumidor. Quedas tanto nos gastos com bens quanto com serviços impulsionaram a revisão, o aumento anualizado nos gastos com serviços foi ajustado para baixo em 0,6%, enquanto o crescimento dos gastos com bens foi ajustado para baixo em 0,4%.

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Os ganhos reais de renda disponível pessoal, outro importante indicador, passaram de 1,9% para 1,3% (taxa anual ajustada por sazonalidade), uma queda de 0,6%. Isso implica que a renda que sobra das pessoas após impostos e outras despesas está se movendo mais lentamente do que antes se acreditava. De 4,9% no primeiro trimestre de 2023 para 3,8% no primeiro trimestre de 2024, o crescimento da renda disponível pessoal real caiu.

Historicamente baixa em 3,8%, a taxa de poupança pessoal mede a proporção de renda discricionária que os consumidores economizam. Esta baixa taxa de poupança sugere que os consumidores estão economizando cada vez menos de sua renda disponível. Com menor crescimento salarial e menos poupança, os números mostram as tensões financeiras que a maioria das famílias experimenta no atual momento.

A grande poupança extra acumulada em 2020 e 2021 beneficiou a situação financeira das famílias americanas, tendo sido este fator um dos principais contribuintes para que os consumidores pudessem manter altos níveis de gastos. Entretanto, com a redução das poupanças, a manutenção do consumo agora dependerá principalmente do estado do mercado de trabalho dos EUA. Um mercado de trabalho robusto seria a única maneira para que a manutenção dos padrões de gastos anteriores continuem ocorrendo sem a presença dos níveis de poupança anteriores.

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O segundo relatório de ganhos corporativos também passou por outro ajuste considerável, mostrando uma queda mais acentuada do que a projetada inicialmente. Em comparação com a estimativa anterior de uma queda de 0,6%, os ganhos corporativos caíram 1,4% no trimestre. Esta queda na renda corporativa sugere possíveis dificuldades que as empresas estão enfrentando, o que poderá afetar as políticas de emprego e decisões de investimento no futuro.

Positivamente, o investimento fixo das empresas aumentou 4,4% no primeiro trimestre de 2023 e caiu um pouco para 4,2% no primeiro trimestre de 2024. No entanto, a categoria "estruturas" aumentou significativamente de 8,1% para 12,3% no T1 de 2024. Isso mostra um grande investimento em infraestrutura das empresas, mesmo com a desaceleração econômica geral observada.

Juntamente com as mudanças no gasto do consumidor, renda pessoal disponível e ganhos corporativos, a terceira estimativa do BEA para o crescimento do PIB real do T1 apresentou um quadro de uma economia em desaceleração com pouco crescimento. Embora o pequeno ajuste para cima no crescimento do PIB seja encorajador, os padrões gerais apontam para cautela à medida que entramos nos próximos trimestres.

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Acreditamos que os três quintos inferiores dos consumidores dos EUA gastaram suas poupanças extras e chegaram no limite do uso de cartão de crédito e endividamento, já é possível se observar aumento no atraso em pagamentos de dívidas. A dependência de um mercado de trabalho robusto para gastos contínuos se torna crucial no segundo semestre, ainda mais com o esgotamento das poupanças extras.

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Sobre a Inflação:

Os dados econômicos recentes do mês de maio foram uma surpresa positiva para aqueles que esperavam uma tendência decrescente na inflação, o que de certa forma oferece tanto uma maior complicação quanto um maior conforto para os mercados e os formuladores de política monetária. Com a inflação "supercore" caindo pela primeira vez em nove meses, o Índice de Preços ao Consumidor (CPI), o Índice de Preços ao Produtor (PPI) e as estatísticas de preços de importação relataram uma desaceleração na inflação.

Examinando o CPI, PPI e os preços de importação, a inflação "supercore"—que exclui bens voláteis como alimentos e energia—caiu pela primeira vez em nove meses, indicando estabilização no setor de serviços. Por um lado, a reação favorável do mercado a essa clareza direcional aprimorada parece razoável, talvez revitalizando as possibilidades de um "pouso suave", onde a economia desacelera sem entrar em recessão. Por outro lado, sente-se um déjà vu quando as ações e os bonds voltam a caminhar na mesma direção, mas não na mesma medida. É importante notar a atitude hawkish atual da reunião mais recente do Federal Reserve, onde o mercado interpretou que o órgão central resistiu às previsões de mais cortes de taxas este ano e aumentou a taxa terminal esperada para o atual ciclo.

Para maio, o Índice de Preços ao Consumidor (CPI) ficou aquém das projeções. Comparado ao 0,29% anterior, o núcleo do CPI—que inclui preços de alimentos e energia— subiu apenas 0,163% no mês a mês. Isso ficou aquém das expectativas do mercado. O núcleo do CPI aumentou até agora 3,41% anualmente. De 0,42% a -0,04% mês a mês, os serviços essenciais, excluindo habitação, caíram significativamente. Reduções na inflação dos seguros de veículos, passagens aéreas, preços de hotéis e despesas médicas afetaram essa queda. O aluguel e o aluguel equivalente dos proprietários (OER), no entanto, aumentaram marginalmente; OER cresceu 0,43% em comparação com 0,42% no mês anterior e o aluguel subiu 0,39% em vez de 0,35%. O núcleo do CPI caiu de 4,1% para 3,3% numa base anualizada de três meses, métrica importante para as análises do Fed.

A inflação de alimentos e energia mais baixa do que o esperado fez com que o CPI principal—que abrange todos os itens—ficasse abaixo das projeções. Comparado à antecipação do mercado de 0,15% e à estimativa de consenso de 0,1%, caindo de 0,31% no mês anterior, o resultado principal foi de 0,01% mês a mês. Este número principal abaixo do esperado reflete uma desaceleração nos aumentos de preços às vezes mais erráticos para commodities básicas como alimentos e energia.

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Temporada de Resultados Adiante e as Grandes Expectativas (e Concentração) em Tech

Até o final de junho, o setor de tecnologia se estabeleceu como a força líder dentro do índice S&P 500. Atualmente, o setor de tecnologia representa um terço do índice S&P 500. Com a inclusão do setor de Comunicações, que conta com grandes players como Meta e Google, a alocação do índice para empresas orientadas para a tecnologia excede 40%. Apenas três empresas são responsáveis por impressionantes 20% da capitalização total de mercado do índice. Mais de 35% do peso é atribuído às 10 maiores empresas. Isso representa uma concentração bastante impressionante. O S&P 500 possui uma capitalização de mercado em torno de 100 trilhões de dólares. É bastante surpreendente que o valor combinado das 10 maiores empresas seja aproximadamente igual ao valor das outras 490 empresas.

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Examinar as estimativas de crescimento dos lucros futuros pode fornecer uma justificativa para a ênfase significativa no setor de tecnologia dentro do S&P 500. Supondo que os lucros do setor de tecnologia aumentem quase 30% em 2024 e mais 21,5% em 2025, é possível que a participação dos lucros do setor de tecnologia no S&P 500 atinja um máximo de 25%. Apesar dessas projeções otimistas, ainda é difícil justificar a concentração atual.

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A UBS relata que os gastos com IA devem permanecer fortes, com uma estabilização de gastos projetada apenas em mercados finais como PCs e smartphones. A temporada de relatórios do primeiro trimestre mostrou fortes lucros no setor de tecnologia, superando o restante do mercado em termos de revisões. Vale mencionar que, a partir de março, houve um aumento de 7% nos lucros projetados para o ano de 2024 das empresas de tecnologia, com exceção de Microsoft, Nvidia e Apple.

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As avaliações atuais das empresas de tecnologia estão próximas de 30 vezes o preço/lucro (P/L) futuro. O Prêmio de Risco de Ações para as ações do "Mag 7", que são os gigantes da tecnologia, atingiu níveis historicamente baixos não vistos nas últimas duas décadas. Os investidores mostraram forte confiança no potencial de ganhos futuros dessas empresas em comparação com o mercado mais amplo, como evidenciado pelo baixo prêmio de risco.

As empresas orientadas para a tecnologia estão desempenhando um papel significativo no andamento do ano e na performance dos principais índices, até o momento as projeções otimistas de crescimento de lucros tem se mantido firmes nos preços. No entanto, os valuations caros e a notável concentração de mercado levantam preocupações sobre a viabilidade a longo prazo e a dinâmica futura do mercado. Acreditamos que é importante para os investidores levar em consideração esses fatores ao avaliar decisões de investimento para o futuro.

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Os relatórios de ganhos para as maiores empresas, excluindo a Nvidia, estão programados para a última semana de julho.

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Informamos que não haverá carta aos investidores no próximo mês, pois nossa equipe estará em um breve recesso. No entanto, estamos no processo de agendar nosso próximo evento online para clientes, que ocorrerá nas próximas semanas.